跨式組合和寬跨式組合
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買入跨式組合
比如現(xiàn)在是9月底，12月長期國債交易價格為10503。你買入12月105看漲期權(quán)和105看跌期權(quán)。看漲期權(quán)的價格是2個整點加上1/32點。看跌期權(quán)的價格是1個整點加上31/32點。你的成本就是權(quán)利金之和——也就是4個整點，合4000美元（再加上手續(xù)費）。要在期權(quán)到期時獲利，債券價格必須運行4個點以上，達(dá)到109以上或者101以下。這一策略的有利面在于你確切地知道這筆交易的最大風(fēng)險是什么。不利之處在于你得支付兩份權(quán)利金后才能盈利。那么為什么這么做呢？這一策略的用處在于應(yīng)對以下這種唯一情況，即你預(yù)期市場將走出大幅行情，但市場的方向尚不確定。讓我們假設(shè)將公布重要的失業(yè)報告，從而決定著美聯(lián)儲的政策。你知道，這一報告將推動市場波動，但你不知道其結(jié)果如何或者市場會受到何種影響。報告公布之后，你可以判斷出是否將截斷虧錢期權(quán)的損失并持有盈利期權(quán)，或者判斷出盈利期權(quán)的幅度是否能足以充抵兩份權(quán)利金成本。實際上，我發(fā)現(xiàn)這種策略只在你愿意管理它的時候才能發(fā)揮效用。為了克服兩種期權(quán)的時間損耗問題，你在時間點的把握上要非常準(zhǔn)確才行。有時候，市場經(jīng)歷了一段較大幅度的行情，明智的做法可能是，將盈利期權(quán)結(jié)利并希望虧損的期權(quán)起死回生，或者將虧損的期權(quán)平倉并使表現(xiàn)好的期權(quán)實現(xiàn)最大的盈利。這里并無硬性規(guī)定，這一策略需要得到良好的管理，而且難度較大。回到例子中，報告公布后，失業(yè)率意外上升，因為這暗示著經(jīng)濟疲軟，美聯(lián)儲可能降低利率，意味著債券價格將上漲。
接下來，你要觀察市場對報告做出什么反應(yīng)。請記住，重要的并不是消息，而是市場對消息的反應(yīng)。在這個例子中，債券價格上漲，超過了21/2點，達(dá)到10718。看漲期權(quán)的收益是11/4點，看跌期權(quán)虧損1個點。因為期權(quán)的delta定價方式，對于這種策略而言，行情的第一波走勢所能產(chǎn)生的盈利很小。隨著你的期權(quán)實值程度越來越高，其將越來越像一張期貨合約，而且這一策略的盈利會越來越大。虛值時產(chǎn)生的虧損相對較小，因為其所能產(chǎn)生的虧損有限。當(dāng)然，任何時候，你都有權(quán)選擇賣出跨式組合中的一個或兩個期權(quán)。
如果在某個時間點上，你的指標(biāo)告訴你行情結(jié)束了，你可能愿意將看漲期權(quán)結(jié)利，而繼續(xù)持有看跌期權(quán)，希望行情反轉(zhuǎn)為下跌趨勢。如果你預(yù)期大型牛市將展開，那么你可能得將看跌期權(quán)的虧損截斷，轉(zhuǎn)而持有看漲期權(quán)。在這個例子中，你會實現(xiàn)大約1個點的虧損，也就是1000美元左右。如果到期時市場再次跌回105以下，那你還將損失看漲期權(quán)的全部權(quán)利金，這份“有限風(fēng)險的”交易將損失掉你超過3500美元/跨式組合。因此，保護(hù)出現(xiàn)的盈利很重要。你可以將看漲期權(quán)的止損設(shè)于盈虧平衡點，這樣將全部頭寸的風(fēng)險限制在看跌期權(quán)的虧損上，同時對上漲行情持開放態(tài)度。看跌期權(quán)平倉后，市場得上漲到108以上，你才能獲得凈盈利。從這個位置每上漲1個點，就意味著1000美元/跨式組合。請記住重要的一點，在運用諸如此類的策略時，你得擁有良好的判斷和資金管理。到期時，跨式組合中一個期權(quán)會變得毫無價值，所以你要有所補償。
賣出跨式組合
在前面的例子中，有人站在了一個或兩個期權(quán)的對立面。更可能的情況是，跨式組合的買方是從不同的賣方買入的，但你也可以是跨式組合的賣方。這種策略確定了收益，但提高了風(fēng)險水平。在之前的例子中，12月長期國債105跨式組合的賣方獲得兩份權(quán)利金，或者說大概4個點的收益。如果市場最終沒有波動，到期時仍然在105附近，那么賣方就獲得了全部的權(quán)利金。這種情況的概率較小，但只要市場維持在區(qū)間內(nèi)，賣方還是有利可圖的。在這個例子中，賣方有4個點的獲利空間。如果市場維持在101~109的相對寬幅區(qū)間中，就可能獲得一些盈利。市場只有運行在區(qū)間之外，跨式期權(quán)的承約方才能產(chǎn)生虧損。許多情況下，這一策略的問題在于行情的時機。如果市場快速運行（無論以哪一個方向），而且波動性增加，那么賣方就有麻煩了。與其他任何有限盈利/無限風(fēng)險的策略一樣（在這個例子中，盈利局限于最大的4000美元），這一策略需要得到良好的管理。如果失業(yè)率報告產(chǎn)生波瀾不驚的市場反應(yīng)，那么你可能希望持有全部頭寸。如果出現(xiàn)劇烈行情，那么截斷虧損頭寸，并使用一些風(fēng)險控制措施（記得止損）鎖定盈利頭寸的部分盈利，無疑是合理的。
買入寬跨式組合
寬跨式組合與跨式組合有類似之處，但同時存在重要的差別。寬跨式組合交易者使用不同的行權(quán)價，一般一個高于市場價，一個低于市場價。作為買方，你的風(fēng)險是有限的。你的杠桿會增加，因為大幅行情會使風(fēng)險資金增值獲得更大的盈利。讓我們回到長期國債的例子中。在跨式組合中，你買入了105看漲期權(quán)和105看跌期權(quán)，市場正運行在105附近。寬跨式組合的買方可能以1個點的價格買入108看漲期權(quán)，以低于1個點的價格買入102看跌期權(quán)。這時，你的成本就是2000美元，不是前一個例子中的4000美元，你的風(fēng)險減半。前景很可能與跨式組合類似；也就是說，你預(yù)期市場在大幅波動中走出一波持續(xù)行情，但你對方向不太明確。這一策略的不利面在于，市場必須持續(xù)運行，才能使你產(chǎn)生盈利。在跨式組合中，到期時盈利區(qū)域在于109以上或101以下。而在寬跨式組合中，盈利區(qū)域位于110以上（108加上2個點的權(quán)利金成本）或者100以下。然而，如果到期時債券飆升至118，這一策略將產(chǎn)生8000美元的毛利潤。這時，102看跌期權(quán)到期，一文不值，108看漲期權(quán)可能價值10000美元。
因為成本是2000美元，所以產(chǎn)生了8000美元的毛利，是成本的400%。在跨式組合的例子中，債券價格達(dá)到118時，毛利是9000美元，105看漲期權(quán)價值13000美元，成本是4000美元，結(jié)果就是9000美元收益。盡管毛利更高，但杠桿更低。4000美元的風(fēng)險，產(chǎn)生了225%的收益。在承擔(dān)相同風(fēng)險的情況下，你能買入兩份寬跨式組合，獲得16000美元的毛利。不要忘了，這里我只是假設(shè)可能出現(xiàn)大幅行情。這種走勢確實可能會出現(xiàn)，但不要有太大的指望。
賣出寬跨式組合
賣出寬跨式組合，在前一個例子中，與買入相反，在大多數(shù)時間里都是盈利的，因為大多數(shù)虛值看漲期權(quán)到期時都毫無價值——至少充抵不了支付的權(quán)利金。在這種情況下，你賣出兩份虛值期權(quán)，但這并不意味著你具有雙重優(yōu)勢。如果市場出現(xiàn)大型的空頭或多頭行情，寬跨式組合賣方非得陷入大麻煩。我不知道應(yīng)該怎么強調(diào)管理這些期權(quán)套利策略的重要性，尤其是當(dāng)你是寬跨式組合的賣方。風(fēng)險稍小，但仍然存在，而且是真實存在的。寬跨式組合的賣方比其他交易活動的潛在收益要低。總之，寬跨式組合的買方支付的成本比跨式組合要低，但潛在收益也比后者低。寬跨式組合的賣方具有更大的獲得收益的優(yōu)勢，但風(fēng)險也更高。跨式組合和寬跨式組合的賣方在平靜的、區(qū)間震蕩的市場中業(yè)績更好。賣方在大型多頭或空頭行情中，尤其是典型的單邊行情中收益良好。你的市場前景并不如走勢的幅度大小重要。市況不同，權(quán)利金成本也有差別，因此你要基于這些市場現(xiàn)況和前景來多樣化你的策略。唯一適用的原則是讓收益高于風(fēng)險。