信用防雷：中安消、凱迪生態(tài)發(fā)生債券違約后 盾安控股流動性危機 編者按：繼中安消、凱迪生態(tài)發(fā)生債券違約后，盾安控股流動性危機迎來大考，即便該公司此次順利兌付“17盾安SCP008”，其逾百億存續(xù)債券何去何從仍將牽動人心。而這只是近期債券違約潮的一個縮影。2018年剛過去4個月，已有17只債券出現(xiàn)違約，其中不乏“新面孔”。結(jié)合2017年年報、2018年一季報來看，上市公司盈利增速放緩，現(xiàn)金流情況惡化，整體償債能力有所下降。機構(gòu)判斷，2018年信用風險仍會繼續(xù)暴露，對中低等級信用債的“排雷”不可松懈。 　　 

　　經(jīng)營轉(zhuǎn)弱 融資變難 到期增多

　　違約接二連三 防雷不可三心二意

　　中國證券報記者 王姣

　　繼中安消、凱迪生態(tài)發(fā)生債券違約后，盾安控股流動性危機迎來大考，即便該公司此次順利兌付“17盾安SCP008”，其逾百億存續(xù)債券何去何從仍將牽動人心。而這只是近期債券違約潮的一個縮影。2018年剛過去4個月，已有17只債券出現(xiàn)違約，其中不乏“新面孔”。

　　結(jié)合2017年年報、2018年一季報來看，上市公司盈利增速放緩，現(xiàn)金流情況惡化，整體償債能力有所下降。機構(gòu)判斷，2018年信用風險仍會繼續(xù)暴露，對中低等級信用債的“排雷”不可松懈。

　　信用“黑天鵝”頻飛

　　5月以來，債券違約潮涌，尤其是浙江的民營企業(yè)巨頭——盾安控股突爆百億債務危機，引起市場的不安。

　　Wind數(shù)據(jù)顯示，盾安控股現(xiàn)存續(xù)的債券有11只，債務規(guī)模共113億元；有7只債券將于今年到期，涉及總額73億元，其中“17盾安SCP008”5月9日到期，發(fā)行規(guī)模10億元。

　　盡管盾安控股已提交了關(guān)于“17盾安SCP008”正常兌付的公告，但截至5月8日公告，盾安控股仍正在落實“17盾安SCP008”的兌付資金。

　　盾安控股旗下兩家上市公司盾安環(huán)境和江南化工均稱，與盾安控股提供連帶責任關(guān)聯(lián)互保。在此背景下，市場擔憂盾安控股債務風波會擴大至上市公司。

　　面對較普遍的再融資壓力，上市公司也難以獨善其身。繼神霧環(huán)保、富貴鳥之后，近日中安消、凱迪生態(tài)等上市公司接連發(fā)生債券違約。

　　5月7日，*ST中安公告稱，“15中安消”應于4月30日到期，公司無法按期支付本次債券本金及利息，且本次債券違約可能將觸發(fā)“16中安消”債券交叉違約條款；同日凱迪生態(tài)公告稱，應于5月5日兌付本息的“11凱迪MTN1”不能按期足額償付，構(gòu)成實質(zhì)性違約。

　　無論是盾安控股，還是中安消、凱迪生態(tài)，均是2018年以來出現(xiàn)的違約“新面孔”。2018年以來，盡管信用風險事件一直未間斷，但由于違約的發(fā)行人多是“老面孔”，并未引起重視，但隨著“新面孔”不斷出現(xiàn)，近期市場對信用風險的擔憂明顯升溫。

　　從Wind數(shù)據(jù)來看，不少機構(gòu)可能已在這波風險事件中“中招”。截至2018年3月31日，招商招華純債、浦銀安盛盛鑫分別持有“13盾安集MTN1”市值為4947.53萬元、2827.16萬元；九泰久益持有“17盾安SCP009”市值為503.05萬元；泰達宏利匯利、泰達宏利定宏分別持有“13盾安集MTN002”市值為4048.40萬元、506.05萬元；南方宣利定期開放持有“18盾安CP001”市值為4008.8萬元。此外，截至2018年3月31日，華商雙債豐利持有“11凱迪MTN1”市值為3981.60萬元。

　　上市公司償債能力惡化

　　結(jié)合最新公布的2017年年報和2018年一季報來看，上市公司的經(jīng)營狀況和財務狀況表現(xiàn)不佳，短期償債壓力加大。

　　據(jù)國泰君安證券固收研究統(tǒng)計，2017年以及2018年一季度，非金融上市公司營業(yè)收入同比增速分別為21.04%、13.91%，凈利潤同比增速分別為33.21%、24.9%，整體盈利增速繼續(xù)放緩，且2018年一季度增速回落加快。

　　上市公司現(xiàn)金流情況惡化，2017年以及2018年一季度，非金融上市公司經(jīng)營性凈現(xiàn)金流分別同比下滑2489億元、763億元，至25286億元、-3203億元；投資性凈現(xiàn)金流同比分別下滑1957億元、1386億元，至-30222億元、-7304億元；籌資性凈現(xiàn)金流2017年仍然小幅同比增長491億元，2018年一季度則是近三年以來籌資性凈現(xiàn)金流首次出現(xiàn)同比負增長，同比下滑1523億元。

　　從資本結(jié)構(gòu)和償債能力來看，2017年以及2018年一季度，非金融上市公司資產(chǎn)負債率分別為60.32%、59.94%，同比分別小幅回升0.18、0.11個百分點；短期償債能力惡化，2017年以及2018年一季度非金融上市公司貨幣資金/短債指標同比分別下滑0.6、3.77個百分點。

　　“非金融上市公司資產(chǎn)負債率和短期債務比率均同比均出現(xiàn)小幅抬升，疊加企業(yè)現(xiàn)金流狀況下滑導致貨幣資金同比增速的回落，整體上來說上市公司的短期償債能力趨于惡化。”覃漢指出。

　　分析稱，上市公司營收和凈利潤同比增速均加速下滑，主要受累于產(chǎn)能過剩行業(yè)盈利增速下降，對上市公司整體的拉動作用有所減弱；而融資收縮疊加到期量劇增使得企業(yè)外部現(xiàn)金流開始收縮；總的來看，2018年一季度整體償債能力出現(xiàn)了較明顯的下滑，這意味著一些融資條件惡化的企業(yè)，尤其是過剩產(chǎn)能行業(yè)的中小企業(yè)信用風險可能上升。

　　中低等級或成重災區(qū)

　　機構(gòu)認為，在2018年信用債到期量規(guī)模增大、企業(yè)盈利邊際變差、再融資壓力加大的背景下，今年信用風險事件可能會進一步增多。

　　“今年信用風險回升，主要原因是再融資難度加大導致的外部現(xiàn)金流萎縮。事實上，今年以來新增的債券違約主體均為民企，且不少企業(yè)經(jīng)營尚可，再融資成了壓垮企業(yè)的最后一根稻草。”海通證券姜超團隊指出，隨著資管新規(guī)落地，非標萎縮仍將持續(xù)，風險偏好趨降背景下低等級債券發(fā)行仍難，信用風險仍會持續(xù)爆發(fā)，尤其需要警惕對非標依賴度高、對債券依賴度高且以短債為主、過去一兩年內(nèi)融資中銀行貸款占比較低的企業(yè)。

　　中金公司同時表示，隨著到期高峰的來臨，近期債券違約和信用事件暴露又開始加快，市場馬上又會迎來年報和評級調(diào)整密集披露期，可能沖擊相關(guān)個券和行業(yè)板塊。信用事件發(fā)生頻率可能加快。

　　市場人士認為，從近期信用債收益率多數(shù)上行來看，已體現(xiàn)了投資者對信用債投資的謹慎態(tài)度。對信用債市場而言，后續(xù)個券和行業(yè)利差分化仍將延續(xù)，中低資質(zhì)以及流動性壓力較大的非國企較集中的行業(yè)利差仍將延續(xù)走闊。

　　“從基本面的角度觀察，4月強周期行業(yè)需求端表現(xiàn)有所回暖，而中低等級的利差多數(shù)反而出現(xiàn)走闊，利差變化更多反映市場對于產(chǎn)能過剩企業(yè)的償債擔憂。”興業(yè)證券表示，其一，前期行業(yè)利差普遍壓縮，已回歸至歷史較低的水平，進一步壓縮的空間有限；其二，從融資環(huán)境來看，緊貨幣向緊信用傳導，表外回歸表內(nèi)，非標融資受限，中低等級主體的融資渠道進一步受限；其三，融資收緊、財務費用的上升已經(jīng)開始影響企業(yè)的盈利，中低等級主體風險的擔憂在上升。

　　平安證券指出，從信用債一級市場發(fā)行來看，中低等級信用債發(fā)行量持續(xù)下降且信用利差走闊，表明低資質(zhì)企業(yè)發(fā)債成本上升，更加劇了其所發(fā)債券的違約可能性。在當前機構(gòu)風險偏好下降的趨勢下，未來仍應高度警惕低評級債券的違約風險。
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