《巴菲特致股東的信》歷來(lái)是眾多巴菲特追隨者的經(jīng)典學(xué)習(xí)范本，其中體現(xiàn)的大師投資理念值得投資者反復(fù)研讀。本博客從4月11日起連載《巴菲特致股東的信》，每日兩篇，期待能對(duì)投資者有所幫助。

1968 年 7 月 11 日

上半年的表現(xiàn)

在 1968 年上半年，道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)從 905 點(diǎn)下降至 898 點(diǎn)。上半年的紅利收益相當(dāng)于15 點(diǎn)，即整體收益為 0.9%。同樣今年也有不少基金經(jīng)理超越了該指數(shù)的表現(xiàn)。雖然并沒(méi)有像 1967 年表現(xiàn)得那么突出。

今年上半年我們的表現(xiàn)是不同尋常地好，不考慮取得控制權(quán)公司（占了我們年初資產(chǎn)的略多于三分之一）的估值變化的情況下，總體收益達(dá)到了 16%。但是你并沒(méi)有理由要因此感到腎上腺激素的大量分泌。我們對(duì)所投資的可交易證券的持有較為集中，因此其變動(dòng)也會(huì)相應(yīng)地較為不穩(wěn)定。

雖然我們要到年底才對(duì)我們的控股公司進(jìn)行估價(jià)，但是預(yù)計(jì)今年它們將為我們貢獻(xiàn)約三百萬(wàn)美元的收益。

今年 Diversified Retailing Company（即 Hochschild Kohn 和 Associated Cotton Shops 的擁有人）第一次對(duì)外發(fā)布了它的年報(bào)，主要因?yàn)槠湓谌ツ?nbsp;12 月份向約 1000 位債權(quán)人發(fā)行了債券。

作為一個(gè)私人擁有的（其股東共有三家，我們擁有其 80%的股份）投資控股公司，它對(duì)債權(quán)人而言多少顯得有點(diǎn)特殊。我將把它的年報(bào)附在信件后面，以后如無(wú)意外我都會(huì)把它的年報(bào)附在我的半年度的信件后面。

我之前已經(jīng)說(shuō)過(guò)，我們對(duì)于這些準(zhǔn)備永久持有的公司的股票將不能通過(guò)在二級(jí)市場(chǎng)的買(mǎi)賣(mài)來(lái)賺取差價(jià)，但是通過(guò)持有這些公司它們將為我們提供一個(gè)滿意的長(zhǎng)期回報(bào)率。

目前的情況

目前市場(chǎng)的雪球正越滾越大，而我個(gè)人的感覺(jué)是這些股票不但沒(méi)有可預(yù)期的短期價(jià)值，連長(zhǎng)期持有的價(jià)值也存在疑問(wèn)。通過(guò)對(duì)財(cái)務(wù)報(bào)表的扭曲和各種其它方法，使得相關(guān)公司獲得了可觀的利益。

此外建議大家趕緊去找亞當(dāng)-史密斯寫(xiě)的《金錢(qián)游戲》，該書(shū)富有智慧和洞察力。我不準(zhǔn)備把該書(shū)也附在信件后面，其零售價(jià)為$6.95。

1969 年 1 月 22 日

我們?cè)?nbsp;1968 年的表現(xiàn)

每個(gè)人都有犯錯(cuò)誤的時(shí)候。在 1968 年年初的時(shí)候，我覺(jué)得我們合伙企業(yè)的前景比以往任何時(shí)候都差。然而結(jié)果是今年我們獲得了$40，032，691 的收益，收益率為 58.8%，道瓊斯指數(shù)僅為 7.7%。這種結(jié)果完全是變態(tài)的。

對(duì)于 1968 年的結(jié)果分析

所有四個(gè)部分的投資成效都不錯(cuò)，總體超過(guò)四千萬(wàn)美元的投資分配如下：

取得控制權(quán)的投資

我們控制 DRC 80%和 BERKSHIRE 70%的股份。綜合的稅后利潤(rùn)超過(guò)了五百萬(wàn)美元。

常有合伙人說(shuō)：“BERKSHIRE 的表現(xiàn)還不錯(cuò)嘛，這周漲了 4%。”又或者問(wèn)：“最近發(fā)生了什么事情，為何 Bkershire 跌了 3%？”我再次說(shuō)明，我們擁有控制權(quán)的公司的股票價(jià)格表現(xiàn)跟我們的年度收益和凈資產(chǎn)變化無(wú)關(guān)。1967 年底，我們?cè)u(píng)估 BERKSHIRE 的價(jià)值為每股 25元，雖然其市場(chǎng)價(jià)值是每股 20 元；1968 年底，我們?cè)u(píng)估 BERKSHIRE 的價(jià)值為每股 31 元，雖然市場(chǎng)價(jià)格為 37 元——即便市場(chǎng)價(jià)格為 20 或者 25 元，我們對(duì) BERKSHIRE 的評(píng)估仍然會(huì)是 31 元。

普通股投資——私人所有

這部分是一直以來(lái)是我們四個(gè)部分中回報(bào)率最為豐碩的部分。而今年此部分所獲得的收益也主要只來(lái)源于一個(gè)商業(yè)點(diǎn)子。

普通股——相對(duì)價(jià)值被低估

這一部分就 1966 和 1967 年整體而言貢獻(xiàn)了我們總收益的三分之二。我亦在上年提到過(guò)這部分的主要收益也僅來(lái)源于一個(gè)點(diǎn)子。這種情況將繼續(xù)下去。

Workouts

這部分的表現(xiàn)在 1967 年是糟糕透頂，但在今年表現(xiàn)不錯(cuò)。我們的點(diǎn)子確實(shí)越來(lái)越少了。我有時(shí)候想我們是不是應(yīng)該在我們的辦公室掛上一塊牌子，上面寫(xiě)著：“我們不相信奇跡，但我們依靠奇跡而有所成。”就像個(gè)體重超重且視力不佳的老擊球手仍然試圖擊中一個(gè)快速球一般。

大事記：

巴菲特合作有限公司，即我們合伙公司的前身，建立于 1956 年 5 月 5 日。建立時(shí)共有 7 名有限合伙人（4 名家庭成員，3 名好友），總共的凈資產(chǎn)為$105，100，而其中無(wú)限合伙人（巴菲特）提供的資金為$100。另外兩個(gè)單一家庭組成的合伙企業(yè)也于 1956 年成立。所以在 1957年 1 月 1 日，總共的凈資產(chǎn)為$303，726。在 1957 年，我們獲得的收益為$31，615.97，即10.4%的收益率。在 1968 年，紐約交易所的交易時(shí)間約為 1200 小時(shí)，即相當(dāng)于我們?cè)?nbsp;1968年每小時(shí)就賺了$33，000，相當(dāng)于我們?cè)?nbsp;1957 一年的收益。

在 1962 年 1 月 1 日，我們成立了有限合伙公司，同時(shí)把我的辦公室搬出了我的臥室，并且雇傭了 5 名員工。凈資產(chǎn)已經(jīng)達(dá)到了$7，178，500。從那時(shí)起到現(xiàn)在我們的凈資產(chǎn)已經(jīng)達(dá)到$104，429，431，而我們亦增加了一名雇員。自從 1963 年以來(lái)（凈資產(chǎn)為$9，405，400），辦公場(chǎng)地的租金從$3，947 增長(zhǎng)至$5，823，差旅費(fèi)由$3，206 增長(zhǎng)至$3，603。就目前的情況而言，我們的費(fèi)用尚未到達(dá)我們無(wú)法控制的地步。

其它雜項(xiàng)：

雖然投資環(huán)境日益惡化，我們的辦公條件確是不錯(cuò)的。