《巴菲特致股東的信》歷來(lái)是眾多巴菲特追隨者的經(jīng)典學(xué)習(xí)范本，其中體現(xiàn)的大師投資理念值得投資者反復(fù)研讀。本博客從4月11日起連載《巴菲特致股東的信》，每日兩篇，期待能對(duì)投資者有所幫助。

巴菲特致股東的信 1996

租稅問(wèn)題

    1961年，甘乃迪總統(tǒng)曾經(jīng)說(shuō)過(guò)一句名言︰不要問(wèn)國(guó)家能為你做些什么，問(wèn)問(wèn)你能為國(guó)家做些什么! 去年我們決定照他的建議試一試，不過(guò)不知道是誰(shuí)說(shuō)問(wèn)問(wèn)沒(méi)有關(guān)系的?? 我們最后得到的答案是總共要繳8.6億美元的所得稅給美國(guó)國(guó)庫(kù)。

    這個(gè)數(shù)字到底有多大呢? 如果全美能夠有2,000名跟伯克希爾一樣的納稅義務(wù)人的話，則美國(guó)國(guó)庫(kù)不需要再征收其它任何的所得稅、社會(huì)安全捐或任何你想得到名目的稅捐，1996年的預(yù)算收支就能夠打平，所以伯克希爾的股東可以大聲地說(shuō)自己，功在國(guó)庫(kù)。

    查理跟我本人對(duì)于伯克希爾必須支付如此高額的稅負(fù)感到完全接受，我們對(duì)于整個(gè)社會(huì)的貢獻(xiàn)遠(yuǎn)遠(yuǎn)比不上社會(huì)對(duì)我們所作的貢獻(xiàn)，要不是身在美國(guó)，伯克希爾不可能有這樣的榮景。

帳列盈余的來(lái)源

    下表顯示伯克希爾帳列盈余的主要來(lái)源，在這張表中商譽(yù)的攤銷數(shù)與購(gòu)買法會(huì)計(jì)調(diào)整數(shù)會(huì)從個(gè)別被投資公司分離出來(lái)，單獨(dú)加總列示，之所以這樣做是為了讓旗下各事業(yè)的盈余狀況，不因我們的投資而有所影響，過(guò)去我一再地強(qiáng)調(diào)我們認(rèn)為這樣的表達(dá)方式，較之一般公認(rèn)會(huì)計(jì)原則要求以個(gè)別企業(yè)基礎(chǔ)做調(diào)整，不管是對(duì)投資者或是管理者來(lái)說(shuō)，更有幫助，當(dāng)然最后損益加總的數(shù)字仍然會(huì)與經(jīng)會(huì)計(jì)師查核的數(shù)字一致。

去年到這段時(shí)，我曾提到有三個(gè)事業(yè)盈余大幅下滑-水牛城新聞報(bào)、鞋子事業(yè)與世界百科全書，今年我們高興向大家報(bào)告，這幾個(gè)事業(yè)都大有進(jìn)步。

    不過(guò)對(duì)于世界百科全書來(lái)說(shuō)，這可不是一件簡(jiǎn)單的事，盡管如今它們是全美僅存以直銷的方式銷售百科全書的業(yè)者(大英百科全書在去年退出了這個(gè)市場(chǎng))，不過(guò)它的銷售數(shù)量還是呈現(xiàn)下滑的狀態(tài)，另外世界百科全書還投入大筆的經(jīng)費(fèi)在CD版的新產(chǎn)品之上，但其效益至少要等到1997年初與IBM的合作正式展開后才有可能顯現(xiàn)，在種種不利的狀況下，世界百科全書如果不能大力改革通路方式并降低總部營(yíng)運(yùn)開銷，以徹底降低固定成本的話，盈余可能會(huì)消失殆盡，不過(guò)總的來(lái)說(shuō)，該公司已想盡各種方法以確保自身能夠在競(jìng)爭(zhēng)激烈的印刷與電子出版市場(chǎng)上繼續(xù)存活下去。

   去年唯一讓我們感到失望的反而是珠寶事業(yè)，波仙還不錯(cuò)，不過(guò)Helzberg的盈余卻大幅下滑，單店平均費(fèi)用持續(xù)大幅增加，但是當(dāng)營(yíng)收表現(xiàn)平平時(shí)，獲利自然縮減，針對(duì)這個(gè)問(wèn)題該公司總裁-Jeff Comment已經(jīng)采取必要的措施，我想它們1997年的盈余表現(xiàn)應(yīng)該能夠有所改善。

    不過(guò)總的來(lái)說(shuō)，我們旗下所有的營(yíng)利事業(yè)的表現(xiàn)，比起其同業(yè)來(lái)說(shuō)仍然相當(dāng)杰出，對(duì)此查理跟我本身向所有經(jīng)理人致上深深的敬意，而如果各位在年會(huì)上遇到他們，也請(qǐng)大家不吝給予掌聲。

    在年報(bào)中你可以找到依照一般公認(rèn)會(huì)計(jì)原則編制，詳細(xì)的部門別信息，另外你還可以找到經(jīng)過(guò)重編，依照伯克希爾四大部門的信息，這是查理跟我能夠完整呈現(xiàn)伯克希爾現(xiàn)況的模式，我們的目的是希望能夠換個(gè)角度設(shè)想，提供大家所有必要的信息。

完整透視盈余

    我們認(rèn)為帳列盈余很難表現(xiàn)伯克希爾實(shí)際的營(yíng)運(yùn)狀況，部份原因在于列示在本公司帳上的股利收入，事實(shí)上僅占被投資公司收益的一小部份，其實(shí)對(duì)我們而言，我們更重視未分配的那一部份，因?yàn)樗麄兛梢詾槲覀儎?chuàng)造出更高的價(jià)值，原因很簡(jiǎn)單，因?yàn)槲覀兊谋煌顿Y公司往往比母公司更有機(jī)會(huì)把資金投入到高投資報(bào)酬的用途之上，既然如此又何必一定要強(qiáng)迫他們把盈余分配回來(lái)呢?

    為了要能更真實(shí)的反應(yīng)伯克希爾實(shí)際的經(jīng)營(yíng)狀況，于是乎我們運(yùn)用了完整透視盈余的觀念，這個(gè)數(shù)字總共包含(1)前段所提到的帳列盈余，加上(2)主要被投資公司的保留盈余，按一般公認(rèn)會(huì)計(jì)原則未反應(yīng)在我們公司帳上的盈余，扣除(3)若這些未反應(yīng)的盈余分配給我們時(shí)，估計(jì)可能要繳的所得稅。在這里我們所謂的營(yíng)業(yè)盈余系已扣除資本利得、特別會(huì)計(jì)調(diào)整與企業(yè)其它非常態(tài)的項(xiàng)目。

    各位可以從下表看出我們是如何計(jì)算出1996年透視盈余的，不過(guò)我還是要提醒各位這些數(shù)字只不過(guò)是估計(jì)數(shù)，很多都是基于簡(jiǎn)單的判斷，(被投資公司所分配的股利收入已經(jīng)包含在保險(xiǎn)事業(yè)的凈投資收益項(xiàng)下)。

股票投資

下表是我們市價(jià)超過(guò)五億美元以上的普通股投資。

我們的投資組合還是沒(méi)有多大變動(dòng)，我們打盹時(shí)賺的錢比起醒著時(shí)多很多。

    按兵不動(dòng)對(duì)我們來(lái)說(shuō)是一項(xiàng)明智的行為，就像是我們或其它經(jīng)理人不可能因?yàn)橹{傳聯(lián)準(zhǔn)會(huì)可能調(diào)整貼放利率或是華爾街那幫土匪大幅改變他們對(duì)股市前景的看法，就決定把旗下高獲利的金母雞賣來(lái)賣去一樣，我們也不會(huì)對(duì)擁有部份所有權(quán)的好公司股票任意出脫，投資上市公司股票的秘訣與取得百分之百的子公司的方法沒(méi)有什么兩樣，都是希望能夠以合理的價(jià)格取得擁有絕佳競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)與才德兼?zhèn)涞慕?jīng)理人，也因此大家真正應(yīng)該關(guān)心注意的是這些特質(zhì)是否有任何改變。

    只要執(zhí)行得當(dāng)，運(yùn)用這樣投資策略的投資人到最后會(huì)發(fā)現(xiàn)，少數(shù)幾家公司的股份將會(huì)占他投資組合的一大部分，這樣的方式就好象一個(gè)人買下假設(shè)一群極具潛力的大學(xué)明星籃球隊(duì)員20%的未來(lái)權(quán)益，其中有一小部份的球員可能可以進(jìn)到NBA殿堂打球，那么投資人會(huì)發(fā)現(xiàn)其因此從中收取的權(quán)利金將會(huì)占其收入的絕大部分，要是有人建議把這部份的權(quán)益轉(zhuǎn)讓掉就好象是要公牛隊(duì)把麥可喬登交易出去一樣，只因?yàn)樗麑?duì)球隊(duì)來(lái)說(shuō)實(shí)在是太重要了。

    不管是研究買下整家公司或股票投資時(shí)，大家會(huì)發(fā)現(xiàn)我們偏愛變化不大的公司與產(chǎn)業(yè)，原因很簡(jiǎn)單，我們希望買到的公司是能夠持續(xù)擁有競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)達(dá)十年或二十年以上者，變遷快速的產(chǎn)業(yè)環(huán)境或許可能讓人一夕之間大發(fā)利市，但卻無(wú)法提供我們想要的穩(wěn)定性。

    另一方面我必須強(qiáng)調(diào)的是，身為公民的一份子，查理跟我相當(dāng)歡迎改變，因?yàn)樾碌挠^念、新的產(chǎn)品或創(chuàng)新的方法可以提升我們的生活水準(zhǔn)，這點(diǎn)很明顯的對(duì)我們有好處，不過(guò)身為投資人對(duì)于熱門流行產(chǎn)業(yè)的態(tài)度就好象在太空探險(xiǎn)一樣，對(duì)于這種勇猛的行為我們給予喝采，但是若要我們自己上場(chǎng)，那就再說(shuō)吧!

    當(dāng)然所有的產(chǎn)業(yè)都會(huì)變化，在今日喜斯糖果的經(jīng)營(yíng)形態(tài)與我們當(dāng)初在1972年買下這家公司時(shí)又有很大的不同，喜斯提供了更多樣的糖果、生產(chǎn)設(shè)備與銷售通路也大不相同，不過(guò)人們?yōu)槭裁匆��?gòu)買盒裝巧克力的動(dòng)機(jī)，與購(gòu)買盒裝巧克力又為什么一定要選擇喜斯的原因，自從喜斯在1920年代由喜太太家族創(chuàng)立以來(lái)就從來(lái)沒(méi)有變過(guò)，而我想這原因在往后20年，乃至于50年都不會(huì)有所改變。

    在買進(jìn)股票時(shí)我們同樣的也追求可預(yù)測(cè)的未來(lái)，以可口可樂(lè)來(lái)說(shuō)，可口可樂(lè)產(chǎn)品所代表的熱情與想象在總裁古崔塔的帶領(lǐng)下升華到極點(diǎn)，此舉為公司股東創(chuàng)造出可觀的價(jià)值，在Don Keough與Doug Ivester的協(xié)助之下，古崔塔從頭到尾重新塑造公司的每一部份，不過(guò)這家公司的本質(zhì)-可口可樂(lè)強(qiáng)力的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)與主導(dǎo)性，多年來(lái)卻從未改變。

    最近我正在研讀可口可樂(lè)1896年的年報(bào)(所以大家現(xiàn)在看我們的年報(bào)應(yīng)該還不嫌太晚)，雖然當(dāng)時(shí)可口可樂(lè)已經(jīng)成為冷飲市場(chǎng)的領(lǐng)導(dǎo)者，但那也不過(guò)只有十年的光景，然而在當(dāng)時(shí)該公司卻早已規(guī)劃好未來(lái)的百年大計(jì)，面對(duì)年僅14.8萬(wàn)美元的銷售額，公司總裁Asa Candler表示：“我們從沒(méi)有放棄告訴全世界，可口可樂(lè)是能夠提升人類健康與快樂(lè)、最卓越超凡的一件東西。”雖然我認(rèn)為健康這檔子事還有待努力，但我很高興可口可樂(lè)在一百年后的今天，始終還是遵循Candler當(dāng)初立下的愿景，Candler又繼續(xù)談到：“沒(méi)有其它東西的味道能夠像可樂(lè)一樣深植人心。”當(dāng)年的可樂(lè)糖漿銷售量不過(guò)只有11.6萬(wàn)加侖，時(shí)至今日，銷售量已達(dá)到32億加侖。

    我實(shí)在忍不住想要在引用Candler的另一段話：“從今年三月開始，我們雇用了十位業(yè)務(wù)員，在與總公司保持密切聯(lián)系下巡回各地推銷產(chǎn)品，基本上我們的業(yè)務(wù)范圍已涵蓋整個(gè)美聯(lián)共和國(guó)。”這才是我心目中的銷售力量。

    像可口可樂(lè)與吉列這類的公司應(yīng)該可以被歸類為"永恒的持股"，分析師對(duì)于這些公司在未來(lái)一、二十年飲料或刮胡刀市場(chǎng)的預(yù)測(cè)可能會(huì)有些許的不同，而我們所說(shuō)的永恒并不意味這些公司可以不必繼續(xù)貫徹在制造、配銷、包裝與產(chǎn)品創(chuàng)新上的努力，只是就算是最沒(méi)有概念的觀察家或甚至是其最主要的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，也不得不承認(rèn)可口可樂(lè)與吉列，在終其一生的投資生涯，仍將在其各自的領(lǐng)域中獨(dú)領(lǐng)風(fēng)騷，甚至于他們的優(yōu)勢(shì)還有可能會(huì)繼續(xù)增強(qiáng)，過(guò)去十年來(lái)，兩家公司在原有極大的市占率又?jǐn)U大許多，而所有的跡象顯示，在往后的十年間，他們還會(huì)繼續(xù)以此態(tài)勢(shì)擴(kuò)大版圖。

    當(dāng)然比起一些具爆發(fā)性高科技或新創(chuàng)的事業(yè)來(lái)說(shuō)，這些被永恒持股公司的成長(zhǎng)力略顯不足，但與其兩鳥在林，還不如一鳥在手。

    雖然查理跟我本人終其一生追求永恒的持股，但能夠真正讓我們找到的卻屬鱗毛鳳角，光是取得市場(chǎng)領(lǐng)導(dǎo)地位并不足以保證成功，看看過(guò)去幾年來(lái)通用汽車、IBM與西爾斯這些公司，都曾是領(lǐng)導(dǎo)一方的產(chǎn)業(yè)霸主，在所屬的產(chǎn)業(yè)都被賦予其無(wú)可取代的優(yōu)勢(shì)地位，大者恒存的自然定律似乎牢不可破，但實(shí)際結(jié)果卻不然，也因此在找到真正的真命天子之前，旁邊可能還有好幾打假冒者，這些公司雖然曾經(jīng)紅極一時(shí)，但卻完全經(jīng)不起競(jìng)爭(zhēng)的考驗(yàn)，換個(gè)角度來(lái)看，既然能夠被稱為永恒的持股，查理跟我早就有心理準(zhǔn)備，其數(shù)量絕對(duì)不可能超過(guò)五十家或甚至是不到二十家，所以就我們的投資組合來(lái)說(shuō)，除了幾家真正夠格的公司之外，還有另外幾家則是屬于極有可能的潛在候選人。

    當(dāng)然有時(shí)你也很有可能以過(guò)高的價(jià)格買下一家好的公司，這種風(fēng)險(xiǎn)并不是沒(méi)有，而以我個(gè)人的看法，像現(xiàn)在的時(shí)機(jī)買任何股票就都有可能必須承擔(dān)這樣的風(fēng)險(xiǎn)，當(dāng)然也包含永恒的持股在內(nèi)，在過(guò)熱的股市進(jìn)場(chǎng)買股票的投資人必須要先做好心理準(zhǔn)備，那就是對(duì)于付出高價(jià)買進(jìn)的優(yōu)良企業(yè)來(lái)說(shuō)，必須要有更長(zhǎng)的一段時(shí)間才有辦法讓他們的價(jià)值得以彰顯。

    有一個(gè)問(wèn)題倒是很值得注意，那就是有一些體質(zhì)原本不錯(cuò)的公司，由于經(jīng)營(yíng)階層規(guī)劃的方向產(chǎn)生偏差，將原本良好的本業(yè)基礎(chǔ)棄之不顧，反而跑去購(gòu)并一堆平凡普通的公司，當(dāng)這種狀況發(fā)生時(shí)，其投資人所須承受的煎熬便會(huì)加重加長(zhǎng)，而不幸的這正是幾年前發(fā)生在可口可樂(lè)與吉列身上的慘事，(大家可以想象十幾年前，可口可樂(lè)大舉投入養(yǎng)蝦事業(yè)，而吉列竟熱衷于石油探勘嗎?)，失去聚焦是查理跟我在思考是否投資一些外表看起來(lái)很不錯(cuò)的公司時(shí)最關(guān)心的重點(diǎn)，我想傲慢或不甘寂寞的出現(xiàn)，使得這些經(jīng)理人胡思亂想進(jìn)而導(dǎo)致企業(yè)的價(jià)值停滯不前，這種情形屢見不鮮，不過(guò)還好這種情況應(yīng)該不會(huì)再在可口可樂(lè)與吉列現(xiàn)在與未來(lái)儲(chǔ)備的管理階層身上發(fā)生。

    對(duì)于各位個(gè)人的投資方式，讓我提供一點(diǎn)心得給各位參考，大部分的投資人，不管法人或是散戶，可能會(huì)認(rèn)為投資股票最好的方式是直接去買手續(xù)費(fèi)低廉的指數(shù)型基金，當(dāng)然這樣的做法所得到的結(jié)果(在扣除相關(guān)手續(xù)費(fèi)用之后)，應(yīng)該可以很輕易地?fù)魯∈袌?chǎng)上大部分的投資專家。

    其實(shí)你也可以選擇建立自己的投資組合，但有幾點(diǎn)是大家必須特別注意的，智能型投資并不復(fù)雜，當(dāng)然它也不是一件容易的事，投資人真正需要具備的是給予所選擇的企業(yè)正確評(píng)價(jià)的能力，請(qǐng)?zhí)貏e注意"所選擇"這個(gè)字，你不必像很多專家一樣同時(shí)研究許多家公司，相反的你要做的只是選擇少數(shù)幾家在你能力范圍之內(nèi)的公司就好，能力范圍的大小并不重要，要緊的是你要很清楚自己的能力范圍。

    投資要成功，你不需要研究什么是Beta值、效率市場(chǎng)、現(xiàn)代投資組合理論、選擇權(quán)定價(jià)或是新興市場(chǎng)，事實(shí)上大家最好不要懂得這一些理論，當(dāng)然我這種看法與目前以這些課程為主流的學(xué)術(shù)界有明顯不同，就我個(gè)人認(rèn)為，有志從事投資的學(xué)生只要修好兩門課程-亦即"如何給予企業(yè)正確的評(píng)價(jià)"以及"思考其與市場(chǎng)價(jià)格的關(guān)系"即可。

    身為一位投資人，大家其實(shí)只要以合理的價(jià)格買進(jìn)一些很容易了解且其盈余在未來(lái)五到十年內(nèi)會(huì)大幅成長(zhǎng)的企業(yè)的部份股權(quán)，當(dāng)然一段時(shí)間下來(lái)，你會(huì)發(fā)現(xiàn)只有少數(shù)幾家公司符合這樣的標(biāo)準(zhǔn)，所以要是你真的找到這樣的公司，那就一定要買進(jìn)足夠份量的股權(quán)，在這期間，你必須盡量避免自己受到外界誘惑而偏離這個(gè)準(zhǔn)則，如果你不打算持有一家公司股份十年以上，那最好連十分鐘你都不要擁有它，在慢慢找到這樣盈余加總能持續(xù)累積的投資組合后，你就會(huì)發(fā)現(xiàn)其市值也會(huì)跟著穩(wěn)定增加。

    雖然我們很少承認(rèn)，但這正是伯克希爾股東累積財(cái)富的唯一方式，我們的透視盈余在過(guò)去幾年間大幅躍進(jìn)，而同期間我們的股票價(jià)格也跟著大漲，要不是我們的盈余大幅增加，伯克希爾所代表的價(jià)值就不可能大幅成長(zhǎng)。

    當(dāng)然我們現(xiàn)在背負(fù)龐大的資金基礎(chǔ)將無(wú)可避免地會(huì)影響到我們未來(lái)盈余成長(zhǎng)的能力，但我們還是會(huì)按照和過(guò)去一致的方向，在現(xiàn)有的基礎(chǔ)之上，這部份的難度較低，因?yàn)槲覀儞碛幸蝗航艹龅慕?jīng)理人，同時(shí)繼續(xù)買進(jìn)全部或部份一些不會(huì)受外界環(huán)境影響且擁有競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的新事業(yè)。

美國(guó)航空

    當(dāng)Richard Branson-維京亞特蘭大航空公司的老板被問(wèn)到要如才能夠變成一個(gè)百萬(wàn)富翁，他的回答很簡(jiǎn)單：其實(shí)也沒(méi)有什么! 首先你要先成為一個(gè)億萬(wàn)富翁，然后再去買一家航空公司就成了! 但由于各位的董事長(zhǎng)-也就是我本人不信邪，所以我在1989年決定以3.58億美元投資取得美國(guó)航空年利率9.25%的特別股。

    那時(shí)我相當(dāng)喜愛同時(shí)也崇拜美國(guó)航空當(dāng)時(shí)的總裁-Ed Colodny，直到現(xiàn)在仍是如此，不過(guò)我對(duì)于美國(guó)航空業(yè)的分析研究實(shí)在是過(guò)于膚淺且錯(cuò)誤百出，我被該公司過(guò)去歷年來(lái)的獲利能力所蒙騙，同時(shí)過(guò)分相信特別股可以提供給我們?cè)趥鶛?quán)上的保護(hù)，以致于忽略了最關(guān)鍵的一點(diǎn)︰那就是美國(guó)航空的營(yíng)收受到毫無(wú)節(jié)制的激烈價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)而大幅下滑的同時(shí)，其成本結(jié)構(gòu)卻仍舊停留在從前管制時(shí)代的高檔，這樣的高成本結(jié)構(gòu)若不能找到有效解決的辦法，將成為災(zāi)難的前兆，

    要讓成本結(jié)構(gòu)合理化，美國(guó)航空必須大幅修改其勞資契約，不過(guò)這偏偏又是航空公司難以達(dá)成的罩門，除了公司真正面臨倒閉的威脅或甚至是真的倒閉，而美國(guó)航空也不例外，就在我們投資該公司特別股不久之后，公司營(yíng)收與支出的缺口突然開始大幅擴(kuò)大，在1990年至1994年間，美國(guó)航空累計(jì)虧損了24億美元，此舉讓公司普通股的股東權(quán)益幾乎耗損殆盡。

    在這段期間內(nèi)，美國(guó)航空還是繼續(xù)支付特別股股利給我們，直到1994年才停止，也因此在不久后，由于該公司前景展望不太樂(lè)觀，我們決定將美國(guó)航空特別股投資的帳面價(jià)值調(diào)減75%，只剩下8,950萬(wàn)美元，從而到了1995年，我甚至對(duì)外提出以面額50%的折價(jià)，打算出售這筆投資，所幸最后并沒(méi)有成功出脫。

    幸運(yùn)的是在投資美國(guó)航空所犯的一連串錯(cuò)誤當(dāng)中，我總算做對(duì)了一件事，那就是當(dāng)初在投資時(shí)，我們?cè)谔貏e股投資合約當(dāng)中，特地加了一項(xiàng)"懲罰股息"條款，也就是說(shuō)萬(wàn)一該公司延遲支付股息的話，除原有欠款外，還必須外加依基本利率5%的利息，也就是說(shuō)因?yàn)檫@兩年我們沒(méi)有收到9.25%的股息，所以以后美國(guó)航空必須就未支付的款項(xiàng)加計(jì)13.25%與14%的利息。

    面對(duì)這樣的懲罰條款將督促美國(guó)航空盡快清償對(duì)我們的欠款，而等到1996年下半年美國(guó)航空開始轉(zhuǎn)虧為盈時(shí)，他們果真開始清償這筆合計(jì)4,790萬(wàn)美元的欠款，為此我們特別要感謝美國(guó)航空現(xiàn)任總裁-Stephen Wolf，是他讓這家落難的航空公司得以付出這筆錢，同時(shí)美國(guó)航空的表現(xiàn)也歸因于航空業(yè)景氣復(fù)蘇，當(dāng)然該公司還是有成本結(jié)構(gòu)的問(wèn)題有待解決。

    不過(guò)不論如何，目前美國(guó)航空普通股的市價(jià)顯示我們所持有特別股的價(jià)值應(yīng)該回復(fù)到3.58億美元的面額左右，另外不要忘了，這幾年來(lái)我們還陸陸續(xù)續(xù)從該公司收到2.4億美元的股息(包含1997年的3,000萬(wàn)美元在內(nèi))。

    在稍早1996年初，我們還尚未收到積欠的股息之前，我再度嘗試以3.35億美元把這筆投資賣掉，所幸這次的舉動(dòng)又沒(méi)有成功，使得我們得以從勝利之神口中逃過(guò)失敗的命運(yùn)。

    在另外一個(gè)場(chǎng)合，有一位朋友問(wèn)我：“你很有錢，可是為什么還這么笨? “在進(jìn)一步檢討本人在美國(guó)航空這個(gè)案子上的表現(xiàn)后，你可能會(huì)覺得他說(shuō)得很有道理。

財(cái)務(wù)融資

    去年我們總共付了四次錢給所羅門兄弟公司，而很高興每一張支票都代表著該公司為我們提供了不錯(cuò)的服務(wù)，先前我已經(jīng)說(shuō)明過(guò)其中的一項(xiàng)交易-那就是買進(jìn)國(guó)際飛安公司的交易，所羅門擔(dān)任這項(xiàng)交易的投資銀行顧問(wèn)，第二個(gè)案子是所羅門幫我們旗下的財(cái)務(wù)子公司安排了一項(xiàng)融資案。

    此外，透過(guò)所羅門我們完成另外兩件案子，兩者也都有相當(dāng)有趣的特點(diǎn)，一件是在五月我們發(fā)行了517,500股的B級(jí)股，總共募得5.65億美元的資金，關(guān)于這件案子，先前我就已經(jīng)做過(guò)相關(guān)的說(shuō)明，主要是因應(yīng)坊間有些模仿伯克希爾的基金，避免他們以伯克希爾過(guò)去傲人的績(jī)效記錄對(duì)外吸引一些不知情的小額投資人，在收取高昂的手續(xù)費(fèi)與傭金之后，卻無(wú)法提供給投資人一個(gè)令人滿意的投資結(jié)果。

    我相信這些仿伯克希爾基金可以很容易募得大筆的資金，而我也認(rèn)為在這些基金成功募集到資金之后，一定還會(huì)有更多的基金跟進(jìn)打著我們的旗號(hào)對(duì)外吸收資金，在證券業(yè)，沒(méi)有什么是賣不掉的東西，而這些基金無(wú)可避免的會(huì)將所募得的資金大舉投入到伯克希爾現(xiàn)有少數(shù)的股票投資組合，最后的結(jié)果很可能是伯克希爾本身以及其概念股股價(jià)暴漲而泡沫化，然后股價(jià)的上漲很可能又會(huì)吸引新一波的無(wú)知且敏感的投資人蜂擁投入這些基金，造成進(jìn)一步的惡性循環(huán)。

    有些伯克希爾的股東可能會(huì)發(fā)現(xiàn)這是一個(gè)大好的機(jī)會(huì)，因?yàn)榭梢岳�用新加入者不�?dāng)?shù)念A(yù)期而想要趁機(jī)出脫持股賺取額外的利益，但在此同時(shí)選擇繼續(xù)留下來(lái)的股東卻必須承擔(dān)后來(lái)的苦果，因?yàn)榈鹊交貧w現(xiàn)實(shí)后，我們會(huì)發(fā)現(xiàn)伯克希爾會(huì)有一群成千上萬(wàn)高檔套牢的間接股東(亦即基金投資人)，以及受到毀損的企業(yè)清譽(yù)。

    B級(jí)普通股的發(fā)行正可以抑止這些仿伯克希爾基金的銷售，同時(shí)提供小額投資人投資伯克希爾的低成本管道，如果在他們聽過(guò)我之前所提出的警告后仍執(zhí)意要投資的話，而為了降低經(jīng)紀(jì)人一般喜歡推銷新股發(fā)行的習(xí)慣(因?yàn)檫@是真正有賺頭的所在)，我們刻意將承銷傭金降到1.5%，這是所有發(fā)行新股承銷傭金最低的比率，此外我們對(duì)發(fā)行新股的數(shù)量不設(shè)上限，以避免一些專門投資初次上市股票搶帽子的投機(jī)客，利用新股數(shù)量稀少而刻意炒作賺取短期股價(jià)飆漲的差價(jià)。

    總而言之，我們希望買進(jìn)B級(jí)普通股的投資人是真正希望長(zhǎng)期投資的，事實(shí)證明我們的做法相當(dāng)成功，在公開發(fā)行后的B級(jí)普通股成交量(亦即代表?yè)Q手的情形)遠(yuǎn)低于一般初次上市的股票，結(jié)果總計(jì)我們因此新增了40,000名的股東，我相信他們大部分都了解他們到底在投資什么，同時(shí)與我們擁有相同的經(jīng)營(yíng)理念。

    在這次不常見的交易中，所羅門的表現(xiàn)好得不能再好了，身為我們的投資銀行，他們充分了解我們想要達(dá)成的目標(biāo)，從而量身訂做，提供符合我們需要的服務(wù)，事實(shí)上若是按照一般的標(biāo)準(zhǔn)模式，所羅門應(yīng)該可以賺進(jìn)更多錢，有可能比現(xiàn)在多十倍以上，不過(guò)他們并沒(méi)有刻意引導(dǎo)我們這樣子去做，相反地有時(shí)他們還是提出一些對(duì)自己本身利益沖突，但卻有助于伯克希爾達(dá)成目的的一些建議，感謝Terry這次為我們操刀所做的努力與貢獻(xiàn)。

    基于這樣的背景，大家不難想象當(dāng)伯克希爾決定發(fā)行以所持有的所羅門股份做為轉(zhuǎn)換標(biāo)的的可轉(zhuǎn)換票券時(shí)，我們又再度找上Terry，再一次所羅門的表現(xiàn)一流，賣出以五年為期、總面額五億美元的票券，共取得4.471億美元的資金，每張面額1,000美元的票券可以轉(zhuǎn)換成17.65股的所羅門股份，同時(shí)有權(quán)在三年后要求以帳面價(jià)值賣回，總計(jì)原先票面折價(jià)加上1%的票面利息，此證券可以給予到期不選擇轉(zhuǎn)換成所羅門股份的投資人3%的報(bào)酬率，不過(guò)我想投資人在到期前選擇不轉(zhuǎn)換的機(jī)率微乎其微，若果真如此，在轉(zhuǎn)換前我們實(shí)際負(fù)擔(dān)的利率成本大約在1.1%左右。

    近年來(lái)，媒體不斷報(bào)導(dǎo)查理跟我對(duì)于支付投資銀行所有的費(fèi)用都很感冒，這樣的報(bào)導(dǎo)完全不對(duì)，事實(shí)上做過(guò)去三十年來(lái)，從1967年我們請(qǐng)Charlie Heider協(xié)助我們買下國(guó)家賠償保險(xiǎn)公司開始，我們就很樂(lè)于簽支票給他們，只要他們所提供的服務(wù)與表現(xiàn)值得的話，而以1996年所羅門這次的案子來(lái)說(shuō)，我們就覺得物超所值。

其它事項(xiàng)

    雖然這個(gè)決定有點(diǎn)趕，查理跟我本人已決定正式跨入二十世紀(jì)，我們決定從現(xiàn)在開始將在公司網(wǎng)絡(luò)上公布每季與每年最新的伯克希爾年報(bào)，大家可以透過(guò)以下這個(gè)網(wǎng)址http://www.berkshirehathaway.com找到相關(guān)的訊息，我們會(huì)固定選在星期六把報(bào)告擺上去，主要的目的是希望大家能夠有充足的時(shí)間在股市開盤做出進(jìn)出的決定，預(yù)計(jì)未來(lái)一年內(nèi)公布報(bào)告的時(shí)間為1997年5月17日、8月16日、11月15日以及1998年3月14日，同時(shí)網(wǎng)站上也會(huì)有我們對(duì)外發(fā)布的其它公開訊息。

    在此同時(shí)，我們也將停止過(guò)去郵寄每季季報(bào)的習(xí)慣，而直接將它們公布在公司網(wǎng)站上，此舉不但可以大幅減少郵寄的成本，同時(shí)也因?yàn)槲覀冇幸恍┕蓶|的股份是登記在別人的名下，這使得季報(bào)最后送到真正股東手上的時(shí)間很不一定，有的股東收到報(bào)告的時(shí)間整整比其它股東晚了好幾個(gè)禮拜。

    當(dāng)然透過(guò)網(wǎng)絡(luò)公布也有一個(gè)很大的缺點(diǎn)，那就是許多我們的股東從來(lái)不使用計(jì)算機(jī)，當(dāng)然大家還是可以透過(guò)同事或朋友的幫助把它們給打印下來(lái)，如果大家覺得還是用寄得比較好的話可以向我反應(yīng)，我們很想聽聽大家的意見，至少在1997年還是會(huì)持續(xù)原來(lái)的做法，另外必須強(qiáng)調(diào)的是，每年的年報(bào)除了在網(wǎng)絡(luò)上公布之外，依然還是會(huì)用郵寄的方式送到各位的手上。

    大約有97.2%的有效股權(quán)參與1996年的股東指定捐贈(zèng)計(jì)劃，總計(jì)約1,330萬(wàn)美元捐出的款項(xiàng)分配給3,910家慈善機(jī)構(gòu)，詳細(xì)的名單參閱附錄。

    每年都有一小部份的股東由于沒(méi)有將股份登記在本人的名下，或是沒(méi)能在60天的期限內(nèi)，將指定捐贈(zèng)的表格送回給我們，而沒(méi)辦法參加我們的指定捐贈(zèng)計(jì)劃，對(duì)此查理跟我感到相當(dāng)頭痛，不過(guò)我們必須忍痛將這些指定捐贈(zèng)剔除，因?yàn)槲覀儾豢赡茉诰芙^其它不符合規(guī)定股東的同時(shí)，還破例讓這些人參與。

    想要參加這項(xiàng)計(jì)劃者，請(qǐng)必須擁有A級(jí)普通股，同時(shí)確定您的股份是登記在自己而非股票經(jīng)紀(jì)人或保管銀行的名下，同時(shí)必須在1997年8月31日之前完成登記，才有權(quán)利參與1997年的捐贈(zèng)計(jì)劃，當(dāng)你收到表格后，請(qǐng)立即填寫后寄回，以免被丟在一旁給忘記了。

股東年會(huì)

    資本家版的伍斯達(dá)克音樂(lè)會(huì)-伯克希爾股東年會(huì)將在五月五日星期一舉行，查理跟我實(shí)在是很喜歡這場(chǎng)盛會(huì)，所以我們很希望大家都能來(lái)，會(huì)議預(yù)計(jì)從早上9點(diǎn)半正式開始，中午休息15分鐘(現(xiàn)場(chǎng)備有餐點(diǎn)，不過(guò)必須付費(fèi))，然后會(huì)繼續(xù)與許多死忠的股東談到下午三點(diǎn)半，去年全美50州都有股東代表出席，另外還有來(lái)自海外地區(qū)，如澳洲、希臘、以色列、葡萄牙、新加坡、瑞典、瑞士以及英國(guó)等國(guó)家，股東年會(huì)是公司股東可以得到有關(guān)公司經(jīng)營(yíng)所有問(wèn)題解答的場(chǎng)合，所以查理跟我一定會(huì)竭盡所能地回答各位提出的問(wèn)題，直到我們頭昏腦脹為止(如果查理跟我有異狀時(shí)，希望各位能及時(shí)發(fā)現(xiàn))。

    去年總共有5,000名股東與會(huì)，雖然我們預(yù)先另外準(zhǔn)備了三間小會(huì)議室，不過(guò)還是把當(dāng)時(shí)的會(huì)場(chǎng)- Holiday會(huì)議中心給擠爆了，今年由于發(fā)行B級(jí)普通股的關(guān)系使得我們的股東人數(shù)又增加了整整一倍，因此我們決定把開會(huì)的場(chǎng)地移到可以容納10,000人同時(shí)備有寬廣停車場(chǎng)的阿肯薩本體育館，大門會(huì)在當(dāng)天早上七點(diǎn)開放，同時(shí)在八點(diǎn)半，我們會(huì)播放由財(cái)務(wù)長(zhǎng)Marc Hamburg制作的全新伯克希爾電影短片供大家欣賞(在伯克希爾所有人都必須身兼數(shù)職)。

    為了克服大家對(duì)于商業(yè)氣息的厭惡，我們?cè)跁?huì)場(chǎng)外大廳備有伯克希爾各式各樣的產(chǎn)品供大家選購(gòu)，去年我們打破記錄，總共賣出1,270磅的糖果、1,143雙的鞋子以及價(jià)值超過(guò)29,000美元的世界百科全書與相關(guān)出版品，外加700只由旗下子公司Quikut所生產(chǎn)的小刀，另外在現(xiàn)場(chǎng)許多股東詢問(wèn)有關(guān)GEICO汽車保險(xiǎn)的信息，如果你想在汽車保險(xiǎn)費(fèi)上省一筆錢，記得把你現(xiàn)在的保單帶到現(xiàn)場(chǎng)，我們估計(jì)至少有40%的股東可以因此而節(jié)省不少保費(fèi)(我很想說(shuō)100%，不過(guò)保險(xiǎn)業(yè)實(shí)務(wù)的經(jīng)營(yíng)并非如此，因?yàn)槊考冶ｋU(xiǎn)業(yè)者對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)的估計(jì)都不同，事實(shí)上，我們有些股東支付的保費(fèi)就比跟GEICO投保要來(lái)得低)。

    后面附有股東會(huì)開會(huì)投票的相關(guān)資料，跟各位解釋如何拿到入場(chǎng)所許的識(shí)別證，由于預(yù)期會(huì)有相當(dāng)多的人與會(huì)，我們建議大家最好先預(yù)訂機(jī)位與住宿，美國(guó)運(yùn)通(電話800-799-6634)將會(huì)很高興為您提供相關(guān)安排服務(wù)，如同以往，我們會(huì)安排巴士接送大家往返各大旅館與會(huì)場(chǎng)之間，并在會(huì)后接送大家到內(nèi)布拉斯加家具店與波仙珠寶店或是到飯店與機(jī)場(chǎng)。

    占地75英畝的NFM主館距離會(huì)場(chǎng)約1英哩遠(yuǎn)，營(yíng)業(yè)時(shí)間平日從早上10點(diǎn)到下午9點(diǎn)，星期六從早上10點(diǎn)到下午6點(diǎn)，星期日則從中午開到下午6點(diǎn)，記得去向Rose Blumkin-B太太問(wèn)好，她今年高齡103歲，有時(shí)還會(huì)戴上氧氣罩在輪椅上工作，不過(guò)如果你想要跟得上她的腳步，需要氧氣的可能是你，NFM去年的營(yíng)業(yè)額高達(dá)2.65億美元，這是全美單一家具店?duì)I業(yè)的新高記錄，記得去現(xiàn)場(chǎng)查一查商品的種類與標(biāo)價(jià)，你就會(huì)知道原因了。

    平時(shí)禮拜天不營(yíng)業(yè)的波仙珠寶，特地在五月四日股東會(huì)當(dāng)天會(huì)為股東與來(lái)賓開放，從中午開到下午6點(diǎn)，去年在星期六股東會(huì)前一天，我們打破了波仙單日的訂單量與營(yíng)業(yè)額記錄，當(dāng)然還包括每平方英吋的參觀人數(shù)記錄，今年我們考量到參觀人數(shù)還會(huì)再增加，所以大家在當(dāng)天一定要準(zhǔn)備好入場(chǎng)證，當(dāng)然不想人擠人的股東可以選擇在前一天或后一天前往參觀，星期六從早上10點(diǎn)開到下午5點(diǎn)半，星期一則從早上10點(diǎn)開到晚上8點(diǎn)，無(wú)論如何今年大家一定要來(lái)看看波仙的總裁Susan是如何施展她的技巧將你的荷包給掏空。

    我個(gè)人最愛的牛排館-Gorat's去年在股東年會(huì)的那個(gè)周末完全客滿，雖然臨時(shí)還在星期天下午四點(diǎn)多排出的一個(gè)空檔，今年該餐廳從四月一號(hào)開始接受預(yù)訂(電話402-551-3733)，我會(huì)在星期天參加完波仙珠寶的活動(dòng)后到Gorat's享用我最常點(diǎn)的丁骨牛排加上雙份的肉丸，當(dāng)然我也推薦我的寶貝助理Debbie標(biāo)準(zhǔn)的菜單-生烤牛肉三明治外加馬鈴薯泥與肉湯，記得報(bào)上Debbie的名號(hào)，你就可以多得到一碗肉湯。

    在前一天5月3日，星期六晚上，Rosenblatt體育館將會(huì)有一場(chǎng)奧瑪哈皇家隊(duì)對(duì)印第安納拿波里市印第安人隊(duì)的比賽，一如往年輪到由我先發(fā)，每一年就投那么一球。

    雖然Rosenblatt球場(chǎng)的外觀看起來(lái)與其它球場(chǎng)沒(méi)有多大的不同，不過(guò)它的投手丘地形卻相當(dāng)特殊，有時(shí)會(huì)發(fā)出特殊的重力短波，導(dǎo)致本來(lái)很平穩(wěn)投出的球突然急速往下墜，過(guò)去有好幾次我都成為這種怪異自然現(xiàn)象的受害者，不過(guò)我還是希望今年的情況會(huì)好一點(diǎn)，雖然當(dāng)天會(huì)場(chǎng)有許多拍照的機(jī)會(huì)，不過(guò)我還是奉勸大家的快門要抓準(zhǔn)一點(diǎn)，才能完整捕捉由我投出向本壘板急速奔去的快速球。

    股東會(huì)資料將告訴大家如何取得球賽入場(chǎng)的門票，同時(shí)我們也會(huì)提供星期天晚上會(huì)開張的餐廳信息，同時(shí)列出假日期間在奧瑪哈你可以從事的活動(dòng)介紹，伯克希爾總部所有成員都期待能夠見到大家。